（報告出品方：華泰證券）產品出海-傳統優勢篇綜述：期待在全球延續高效發展新環境（New Environment）催生新機遇（New Opportunity），中國傳統優勢行業出海 勢在必行。中國市場體量龐大，經過多年激烈的競爭，磨練出一眾優秀的行業與公司，他 們擁有穩定的供應鏈和領先的技術，可以提供高性價比的產品，已經逐步構築全球競爭力。 而若仍僅專註於中國市場，或已無法延續高效的發展。同時國際新環境下，近年數字設施 和技術孵化全球貿易新渠道和新模式，使得海外市場更加全球化，為傳統優勢企業出海提 供新機遇。ToC 優勢行業：線上渠道提供新契機，中長期重視海外品牌力建設我國存在逐漸紅海的行業，產品在出海過程中，本身高性價比和傳統渠道已足以支撐其快 速滲透，而線上能力的輸出為加速出海提供新契機。不過我們認為中長期品牌出海才能獲 得更為堅實的市場份額，相關公司需要利用在我國培養的研發、供應鏈等能力，進行以品 牌力為導向的營銷，解決本土消費者需求。 首先在新能源車方面，雖然行業發展時間較短，但已成為我國明顯優勢行業。據 Marklines， 7M22 全球 14 個主要國傢新能源乘用車銷量占全球新能源乘用車總銷量 85%左右，其中中 國地區銷量占比達 45%，是全球新能源車第一大國。以蔚來、小鵬為代表的車企國內蓬勃 發展，技術占優，智能化優勢顯著，開始把目標逐步投向海外市場，雖然出海仍處於初始 階段，在成本和服務等方面仍頗具挑戰，但通過建立覆蓋廣泛的用戶服務體系和全球化研 發，蔚來和小鵬正將歐洲作為新能源車出海重要戰略地。 消費電子方面，我國手機行業已在部分市場完成瞭品牌出海。2015 年前後，在充足資金以 及國內市場競爭中被驗證的模式支持下，手機頭部玩傢們在海外市場加快瞭進軍步伐。以 華為、小米、VIVO、OPPO 為代表的中國手機品牌或以創新產品、或以極致性價比，主動 走出本土市場。我們認為手機品牌出海過程可以分成三步：渠道出海、商標出海、品牌出 海。首先因地制宜拓展渠道，將產品帶到消費者面前。在東南亞市場，小米、OPPO、VIVO 等鋪開線下營銷渠道搶占市場；在西歐市場，華為等積極開拓與運營商合作機會；在非洲 市場，手機經銷商為主導，線下銷售占據較大份額，傳音等以大力促銷和售後保障打通渠 道。第二步結合當地文化推進營銷，提升產品認知度。如設立子品牌商標，以及贊助賽事。 第三步解決消費者需求，講品牌故事。頭部手機品牌相繼在東南亞、非洲、西歐、中東歐 和拉美市場站穩腳跟，實現瞭從渠道，商標，再到品牌的出海，有望持續提升全球競爭力。另外我國傢電行業中，我們認為目前是中國傢電企業海外大跨步發展的契機，未來中國品 牌海外發力或加速。近年我國傢電本土出口份額持續提升，我們認為者意味著中國企業的 能力不僅僅限於成本優勢，而是在於研發、供應鏈、制造的整體產業優勢，且傢電企業正 在通過海外區域建廠實現產業能力外溢，提升區域競爭力。隨著居傢需求催化，全球傢電 線上消費占比提升，而中國傢電制造業通過多年迭代與積累，產品可靠性並不輸於海外對 手，電商方式讓更多消費者能夠觸達中國傢電產品，弱化瞭渠道要求。根據歐睿數據，2021 年美國、英國線上小傢電消費占比分別為 45.3%、59.8%，基本與 2020 年持平，並分別較 2019 年提升 24.6pct、37.3pct。ToB 優勢行業：國產替代後構建全球競爭力國產替代已逐步實現，水泥、光伏玻璃、玻纖等行業規模優勢明顯，產量占比已在全球絕 對領先，企業出海順理成章。收購和自建工廠產線成為出海主要途徑，也讓公司得以在海 外進一步降低勞動力成本和尋找稅收優惠。同時我們認為優勢制造企業（如工程機械）若 加強產銷一體化並建立穩固的經銷商體系，可進一步鞏固全球競爭力。 具體而言，在材料方面，我國已在多個子行業全球占優。1）水泥行業，我國水泥產量全球 占比過半，國內水泥競爭格局穩固、集中度較高。據中國水泥網，2021 年全球水泥產量 43.1 億噸，中國水泥產量占到全球 55%，CR3、CR8 為 38%、54%。我們認為水泥行業嚴禁新 增產能且實行減量置換政策，除產線升級和智能化改造以外，國內龍頭企業產能增長趨勢 或以外擴為主，且“一帶一路”國傢固定資產投資或仍有較大增長空間，有望帶來水泥的 較大需求。2）光伏玻璃行業，中國是全球最大的光伏玻璃生產地，十年時間完成國產替代。 截至 2022 年 8 月底，全球光伏玻璃在產產能達 69960t/d，同比+53.7%；其中國內產能 65310t/d，產能占比為 93.4%。國內廠傢擴產意願強烈，但在國內指標壓力下未來或有更 多國內廠商選擇在海外建廠，海外建廠也有助於公司應對反傾銷並尋找低成本勞動力和稅 收優惠。3）玻纖行業，中國玻纖產量在全球產量中的占比持續提升，2021 年約為 66%， 相比 2012 年占比提升 9.2pct。目前海外需求修復玻纖出口持續高景氣，供給端寡頭壟斷格 局已基本形成。與光伏玻璃類似，玻纖及其制品同樣受到部分國傢的反傾銷政策影響，推 動玻纖公司出海。另外玻纖公司出海較多自建收購並行，海外產能持續擴張。另外中國工程機械產業我們認為正逐步構築全球競爭力，未來有望出現趕超卡特彼勒及小 松的全球工程機械巨頭。回顧我國工程機械行業發展，2009-2015 年完成瞭核心零部件的 國產替代，解決瞭發展的主要掣肘（核心零部件的供應瓶頸），有效降低主機廠的制造成本， 國產挖機市場份額實現快速躍升，2008-1H2021，國產挖機市占率由 8.1%快速提升至 70.8%；2016-2021 年憑借我國完善的工業供應鏈及率先佈局智慧工廠帶來的成本優勢，本 土工程機械市場實現瞭高度國產替代，本土工程機械產品已具備出口全球的競爭力，其中 三一重工 2021 年的海外營收占比已達到 23.4%；展望未來，中國工程機械企業海外擴張的 下一步方向及最大著力點，是實現產銷一體化及穩固的經銷商體系。 出海挑戰：地緣政治和貿易保護主義為我國傳統優勢行業出海帶來挑戰。2018 年以來，多 地政府對中國手機品牌的運營施加限制，中國手機品牌海外擴張經歷著波折。同時對於我 國領跑全球的光伏玻璃和玻纖等行業，反傾銷政策時常成為出海阻礙，隻能通過海外建廠 等途徑緩解。ToC 行業-新能源車：出海初揚帆，智能化敲響歐洲大門受益於政策推動和技術進步，我國成為全球新能源車第一大市場全球主要新能源車市場集中在中國、美國、日本、韓國、印度、巴西、加拿大、以及歐洲 七國（英法德意、挪威、芬蘭、意大利），據 Marklines，7M22 全球 14 個主要國傢新能源 乘用車銷量占全球新能源乘用車總銷量 85%左右，其中，中國地區銷量占比達 45%，是全 球新能源車第一大國。 “雙碳“背景下，我國的新能源車發展主要受到政策快速推動影響，在補貼及購置稅減免等政 策扶持下，憑借低碳環保等優勢，替代傳統燃油車快速成長，7M22 整體新能源車滲透率達 到 24.5%。同時我國在核心鋰電池和基礎充電設施等方面積累瞭領先優勢。一方面，鋰電 池技術創新不斷突破，我國動力電池裝車量快速提升，1-7M22 占全球總裝車量比例達到 54%。另一方面，我國充電基礎設施也在不斷完善，7M22 我國公共充電樁保有量達 157.5 萬臺，環比增加 4.7 萬臺，同比增長 65.7%。 目前我國新能源車市場已有超過 100 個品牌，日趨激烈的競爭在促進我國新能源車技術不 斷進步的同時，也讓車企將目光放到瞭全球其它地區。各大新能源車企開始制定其出海戰 略，我們看到蔚來、小鵬、廣汽、比亞迪等代表企業正在率先行動，推動我國新能源車出 口量快速增長。2022 年 1-8 月我國新能源車出口量達 34 萬輛，同比增長 97.4%。歐洲成新能源車出海重要戰略重地，國內造車新勢力產品智能化優勢顯著歐洲是新能源車出海重要戰略地，蔚來、小鵬等車企引領出海浪潮。目前我國新能源車出 海主要去往歐洲、東南亞、日本等地，其中歐洲是各傢整車廠出海必爭之地，主要原因有： 1）歐洲新能源乘用車滲透率高。我們看到 7M22 挪威新能源乘用車滲透率達到 83%，瑞典 /芬蘭/德國滲透率分別為 45%/32%/22%。消費者對新能源車接受度高，市場氛圍良好。2） 政策大力驅動。受歐盟碳排放計劃和德國、法國、意大利、挪威、瑞典等新能源車補貼政 策驅動，7M22 歐洲新能源車銷量 15.8 萬輛，為全球第二大市場。我們看到小鵬 2020 年 9 月於挪威上市 G3，蔚來 ES8 於 2021 年 9 月年在挪威上市，車企快速開啟全球化佈局。我國造車新勢力技術占優，出海打開品牌格局。對比挪威/瑞典/芬蘭新能源車滲透率前三的 國傢，我們看到目前 1-7M22 乘用車前幾的車型主要為特斯拉 Model Y、大眾 ID.4、斯柯 達 Enyaq iV、起亞 Ceed/ NIRO、豐田 Corolla 等。對比來看，除特斯拉智能化水平較高外， 其它車型智能化配置水平均比較低，我國蔚來、小鵬等新勢力車企憑借其在智能駕駛、智 能座艙及動力域的突出優勢，產品綜合性能在當地市場具備較高的競爭力。蔚來小鵬產品智能化優勢顯著。將小鵬 P5、蔚來 ET7 與歐洲主要新能源車特斯拉 Model Y、 大眾 ID.4、起亞 NIRO 及傳統燃油車豐田卡羅拉對比，我國蔚來、小鵬智能化水平遠超大 眾、起亞等上述車型。以蔚來 ET7 為例，蔚來 NAD 通過 1 顆激光雷達+11 個攝像頭+5 個 毫米波雷達+12 個超聲波雷達等多傳感器可以實現包括高速領航輔助的 21 項安全與智能輔 助功能。座艙方面，ET7 搭載多屏互動和抬頭顯示 HUD，同時配備 AR 與杜比音響等設置 提供豪華娛樂體驗。此外，動力系統方面，蔚來 ET7的 CLTC最高續航裡程最高達到675km， 最大功率達 480kW，最大扭矩 850N.m，同時配套換電技術，實現更好充電體驗。出海初啟航，未來仍頗具挑戰。目前我國新能源造車勢力出海仍處於初啟航狀態，今年蔚 來海外銷量僅占其 1-8M22 總銷量的 0.9%，小鵬 1-8M22 海外占比為 0.6%。我們認為我國 新能源車出海或將面臨兩方面挑戰：（1）成本：我們看到目前蔚來/小鵬 2Q 的整車毛利率 在 16.7%/9.1%，低於海外競品大眾/豐田車企 2Q 的毛利率 20.8%/16.4%，同時考慮到蔚 來 ES8 在歐洲售價（54.89－63.89 萬克朗），低於國內水平（47.8-63.4 萬元），外加運輸 成本，海外銷售車型的毛利率更低，成本端承壓。（2）服務：以小鵬和蔚來為例，國內 CBD 展示中心+配套完善的充電/換電體系，給予顧客舒適的消費體驗。但海外充電樁、展示服務 中心尚未大面積鋪開，配套服務設置尚未完善。蔚來汽車：出海藍圖彰顯大格局，用戶服務配套跟進蔚來 ES8 於 2021 年首次的登陸挪威，目前累計銷量過 800 輛。ES8 蔚來是最早進入挪威 市場的車型，於 2021 年 9 月開啟交付。1-8M22，ES8 銷量達 646 輛，上市以來累計 849 輛。蔚來計劃於 4Q22 在德國、荷蘭、瑞典、丹麥同步開啟 ET7 預售。隨後至 2025 年， 公司計劃將產品登陸包括歐洲、美國、日本、澳洲等在內的 25 個國傢和地區。 換電/服務設施快速跟進，計劃 5 年內設立 1,000 個海外換電站。蔚來 ES8 在挪威交付之後， 公司於 2022 年 1 月在挪威建立首座換電站，並在挪威首都奧斯陸開業首個蔚來中心。隨著 後面 ET7 於多國開啟交付，蔚來設立瞭匈牙利換電站/充電樁的生產工廠並於 2022 年 9 月 投入使用。公司計劃於今年底在歐洲建成 20 座換電站，解決後續換電服務問題。公司換電 /服務設施將隨著藍圖擴充而快速，公司計劃 5 年內建立 4,000 個換電站，其中 1/4 在海外。初步建立覆蓋全國的用戶服務體系。目前蔚來在全球的 5 個研發中心分別位於上海、北京、 美國聖何塞、英國牛津和德國慕尼黑。不同的研發中心分別承擔著整車研發、車載娛樂系 統及電源管理、自動駕駛、產品設計、項目運營&超跑等研發工作，分工明確清晰。海外的 研發中心體現瞭蔚來進軍歐洲、美國的前瞻佈局。除此之外，蔚來成立瞭奧斯陸蔚來挪威 公司以及匈牙利換電工廠，目前累計在全球 12 地設立瞭研發、設計、生產和商務機構。小鵬汽車：海外市場拓展加快，研發端全球化佈局小鵬於 2020 年正式開啟全球化戰略。當年 9 月 G3 車型首登挪威，並於 2021 年 1 月出海 丹麥。此後，小鵬汽車不斷加快出海速度，持續開拓歐洲市場，銷售范圍目前先後拓展至 瑞典、荷蘭，銷售車型覆蓋 G3、P5 和 P7，不斷豐富小鵬汽車在海外的產品佈局，至今小 鵬海外累計銷量 1,115 輛（其中 G3 達到 846 輛，P7 為 253 輛）。今年上半年，小鵬先後 在以上四國開啟首個直營店，並與歐洲頭部經銷商集團——荷蘭 Emil Frey NV 集團以及瑞 典 Bilia 集團達成戰略合作，推動小鵬汽車優勢車型快速導入當地，以直營+授權的新零售 模式加速拓展海外市場。2022年4Q，小鵬首款基於全球制造標準打造的車型G9開始交付， 計劃未來出口多個國傢和地區。海外市場拓展加快，研發端全球化佈局。小鵬汽車持續推進全球化佈局，公司研發總部位 於廣州，在北京、上海、深圳以及美國矽谷和聖地亞哥均設立研發中心，並在肇慶、廣州 和武漢佈局自建生產基地。其中，矽谷中心重點研發自動駕駛軟件，擁有超百人的底層算 法團隊，持續推進小鵬汽車自動駕駛技術自研。ToC 行業-消費電子：手機品牌出海的危與機2021 年全球手機出貨共計 16.55 億臺，海外市場占比 79.6%。尤其是低端手機市場，根據 IDC 統計，300 美金以下手機出貨量中，海外市場占比 85.5%，市場空間廣闊。 一方面，2015 年前後，伴隨著 4G 時代的來臨和快速發展, 在充足資金以及國內市場競爭 中被驗證的模式支持下，頭部玩傢們在海外市場加快瞭進軍步伐。以小米、OPPO、VIVO 為代表的中國智能手機品牌憑借高性價比與激進營銷率先搶入東南亞市場。同時，華為也 憑借高端路線推入歐洲市場。2019 年開始地緣政治沖突成為主旋律，華為陷入低谷。在原 有市場持續激烈的競爭下，2021 年開始，小米等廠商又開始向東歐、拉美市場進軍。 另一方面，以傳音為代表的手機品牌憑借功能機為切入點，深耕非洲市場，通過深入迎合 當地超長續航、非洲膚色拍照、堅實耐用等需求，市占率持續提升，從 15 年的 15%到 21 年的 50%。從渠道出海，商標出海，再到品牌出海過去十年裡，科技行業見證瞭 3G/4G/5G 通訊的升級、手機功能機向智能機的過渡、移動 互聯網的崛起等時代大機會。以華為、小米、VIVO、OPPO 為代表的中國手機品牌或以創 新產品、或以極致性價比，主動走出本土市場，相繼在東南亞、非洲、西歐、中東歐和拉 美市場站穩腳跟，占領新興市場，實現瞭從渠道，商標，再到品牌的出海，顛覆傳統市場 格局，正面挑戰全球手機霸主地位，開創瞭一個全新的時代。在 2Q22，榮耀、小米、OPPO、 VIVO、傳音等中國品牌占全球智能手機出貨量比重達到 52.4%，國產品牌也具有瞭更強的 海外話語權。我們認為手機品牌出海過程可以分成三步：渠道出海、商標出海、品牌出海。第一步渠道 出海指有能力生產產品並打通海外渠道，使得手機產品可以順利觸達市場，第二步商標出 海指打造更長久、更有辨識度的商標，將產品與商標緊密結合，第三步品牌出海指能夠基 於差異化的痛點與需求優化產品，為消費者提供有領導力的產品，樹立起品牌形象、面向 全球消費者輸出品牌故事。渠道出海：因地制宜拓展渠道，將產品帶到消費者面前不同海外市場手機銷售渠道差距較大。如東南亞和印度市場地理位置和文化與中國相近， 零售體系以“夫妻老婆店”為主，手機銷售需要建立起與這些社區零售市場深入的合作； 在非洲市場由於互聯網以及手機滲透率較低，基礎設施不完善導致運營商地位相對弱勢， 手機廠商主要通過經銷商銷售，電商滲透率低且線下營銷占據絕對比例，使得當地的“地 推”式營銷更甚於中國和東南亞；而西歐、北美、拉美市場主要是運營影響力較大，消費 者對運營商有著習慣性依賴，能否進入運營商渠道，直接決定瞭一款手機的出貨量。東南亞市場：鋪開線下營銷渠道搶占市場。東南亞與印度地區的營銷推廣模式與國內本土 十分相似，小米、OPPO、VIVO 持續投資建立瞭大量的線下營銷點： OPPO 與連鎖超市、經銷商展開廣泛合作。決定進入市場後，為瞭打開渠道， 公司與東南亞連鎖超市廣泛合作，通過交付利潤保障金等方式，派駐銷售人員進駐門店搭 設展臺、開展促銷，到 16 年 OPPO 在越南促銷員已經超過 3000 人，加上 600 多個督導和 城市經理，早晚高峰在店門口舉辦各種活動，每個月投入特定費用請本地演員，發放禮品 和宣傳頁，形成瞭一隻強大的銷售團隊。小米線上+線下結合：2014 年小米與印度最大的電商公司 Flipkart 結盟，以產品 Mi3 進軍 印度，同時嘗試與 Redington 合作在印度南部開拓實體店銷售渠道。為進一步打開市場， 16 年小米與印度線上分銷商 Just Buy Live、富士康的創業孵化中心 InnoConn 建立合作共 同拓展印度線下銷售渠道，合作建立後小米在印度立刻新增 5000 傢實體零售店，並在數個 月內拓展到 1 萬傢零售店，線下規模擴張為現有基礎的十倍。同時針對印度市場設計采用 直銷模式，由渠道商向小米采購，並直接以應需模式向零售店供貨，迅速占據印度市場。西歐市場：積極開拓與運營商合作機會：根據 IDC，2021 年西歐地區運營商渠道手機出貨 量占據近 40%份額。盡管近些年歐洲運營商利潤降低導致補貼持續下降，但德國電信、沃 達豐、O2 和西班牙電信等運營商依然是歐洲手機市場方面的重要渠道。 華為結合通信業務優勢，建立與本土運營商深度合作。華為基於通信網絡產品早在 2006 年 開始采用聯合研發的模式與通信運營商建立合作，從 3G 到 4G 幾乎與所有頂級運營商達成 合作。在與運營商進行智能手機領域合作中，華為繼續在產品運送、安裝、售後維護等方 面為客戶提供“一站式保姆服務”，如在售後方面，相比歐洲設備制造商通常提供的 5×8 小時 另收高額費用的服務，華為在合同簽訂到設備開通試運行半年內，提供 7×24 小時的不收費 服務，繼續拓展與本土運營商的深度合作。小米：同時開拓零售與運營商渠道。17 年小米進駐歐洲首站西班牙市場，與亞馬遜、傢樂 福、MediaMarkt 和 Phone House 等歐洲知名商傢合作來提供線上和線下的零售渠道，西 班牙也成為瞭小米最大的歐洲市場。18 年為瞭打通運營商渠道，小米通過和香港長江和記 集團旗下的 3G Group、歐洲零售巨頭 A.S. Watson 以及德國電器零售商 MediaMarkt 等陸 續合作，產品覆蓋奧地利、愛爾蘭、丹麥、意大利、英國等市場，實現西歐市場的全面覆 蓋。非洲市場：傳音在非洲市場以大力促銷和售後保障打通渠道。由於非洲市場基礎設施不完 善，互聯網、電商滲透率過低，當地手機市場是經銷商為主導，線下銷售占據較大份額。 傳音手機在 07 年進駐非洲市場，通過在非洲建立龐大的線下銷售網絡，從拉各斯的大型購 物中心，到剛果金偏遠農村的夫妻老婆店，傳音深刻執行下沉策略，當年分設瞭 360 個經 銷商，其中年銷售額超 1 億元有 20 個；為瞭加深和經銷商的合作，傳音還邀請渠道合作夥 伴進行股權投資的綁定。商標出海：結合當地文化推進營銷，提升產品認知度為提高品牌知名度、融入當地市場，我們看到各大手機品牌在出海過程中，針對不同市場 的居民習慣，推出瞭相應的營銷策略，從品牌的讀法、到子品牌的設立，再到廣告投放的 方式，全方面努力提升品牌、產品辨識度與認同度。從商標讀法到宣傳口號，從本地工廠到慈善捐贈，打造消費者“認得出”“信得過”的品牌。 華為在拓展歐洲市場中發現由於歐洲發音習慣問題，品牌推廣中“HUAWEI”的拼音發音始 終存在障礙，商標的普及較困難。為瞭解決這一問題，華為授權當地促銷員使用“Woway” “Wahway”等進行推廣。小米印度廣告中曾使用“印度之米”此類極具親和力的口號，宣 傳時號稱其 75%零部件來源於印度本土生產，以至於諸多印度消費者認為小米是印度本土品 牌。20 年起傳音開啟與聯合國難民署的合作，支持其全球教育項目“教育一個孩子(Educate A Child）”，幫助改善非洲難民兒童的教育條件，讓更多的非洲兒童享有接受教育的機會。 設立子品牌商標，區分極致性價比與高端機型。OPPO 於 2013 年成立 OnePlus，致力於 打造兼具獨特的極簡主義設計元素的低價高性能手機，2018 年成立 Realme 主攻印度市場， 更多宣傳遊戲功能。與之類似的是小米的紅米子品牌。我們看到手機子品牌大多采用線上 銷售、提供極致性價比，與線下店重點推廣的高端旗艦機型進行瞭品牌區隔。 贊助賽事提升品牌認知度。通過體育賽事冠名廣告打入市場是手機品牌出海時的慣用技巧。 華為通過贊助 AC 米蘭、馬德裡競技和多特蒙德等足球隊，並在 16 年簽約梅西為全球品牌 形象大使，聯合推出瞭 Mate 8，在歐洲知名度大幅提升。針對意大利人民最重視的歷史“文 藝復興”，華為在新機發佈之時召開文藝復興拍照評選活動，並出資數百萬進行獎勵，此舉 在意大利引起極高的品牌效應，一夜之間風靡意大利。OPPO、vivo 在 2015 年進入印度市 場時，也分別一次性簽約印度板球國傢隊、印度板球超級聯賽五年冠名權，通過讓板球運 動員穿品牌服裝、運動場地懸掛廣告等方式快速打入印度市場。品牌出海：解決消費者需求，講品牌故事從買量導流銷售向品牌輸出過渡，註重品牌資產持續、有效的建設。隨著手機出海進入下 半場，我們看見品牌的意義逐漸被重視，通過提升品牌意義（meaningfulness）加深品牌 親和力與忠誠度，通過塑造品牌差異化（differentiation）為消費者提供其獨傢產品或服務， 逐步積累“品牌資產”，長期增強品牌價值。 講好品牌故事，提升認同感，親和力和忠誠度。不管是小米“為消費者提供其獨傢產品或 服務”的目標，還是華為貼近西歐目標用戶“個人奮鬥，對人真誠，契約精神”價值觀， 通過各種渠道向歐洲市場宣傳的“我們都並不完美，但都不甘平庸。我們都是在自己的路 上咬牙堅持，想要成為英雄的普通人”品牌故事，均試圖找到公司與目標市場的共同信仰 與價值觀，從品牌層面建立認同感和忠誠度。 把握用戶痛點，做好差異化，打造領導力產品。我們看到華為在西歐通過與徠卡合作打造 手機高端影像功能，小米註意到印度各個邦共計有 22 種不同語言後，持續充實系統支持語 言，數量甚至多於許多印度本土品牌，傳音同樣針對非洲當地特色，相繼打造瞭 20 天超長 續航、專屬非洲美膚算法、防汗防酸手機圖層、多卡多待等功能，獲得市場廣泛好評。地緣政治為手機出海帶來挑戰2018 年以來地緣政治開始對手機品牌出海帶來挑戰。一方面，不管是對華為的限制，還是 以印度為代表的地方政府對中國手機品牌的持續打壓，都在手機品牌廠商已經建立起優勢 的部分海外市場帶來挑戰；另一方面，美國、加拿大等市場在通信運營商壟斷、專利限制 以及貿易保護的限制下，中國手機品牌一直較難進入此類市場。 貿易保護主義打壓中國品牌出海。面對國產品牌 Lyf 市占率一路下滑的現況，印度政府采取 一系列措施以打壓國外品牌維持本土利益，從 2020 年開始針對中國的小米、OPPO 以及 VIVO 等品牌出臺一系列針對性限制措施，小米印度公司巨額資產一度被扣押，VIVO、OPPO 則是由於稅務問題被幾次審查。2022 年 7 月 22 日，華為旗下的榮耀手機團隊，也傳出要 撤出印度的消息。ToC 行業-傢電：海外市場廣闊，產能輸出快於品牌海外市場差異性大，中國企業具備滲透空間海外傢電市場前景廣闊，中國企業具備滲透空間。長期來看，海外傢電規模維持長期小幅 提升態勢，海外大傢電增速更優於小傢電。從區域來看，歐美仍將是中國傢電出口的重要 市場，單一國傢的占比更高，而亞洲市場有望成為自主品牌出海的重點區域，我們認為未 來更多的區域市場有待中國傢電企業自主品牌開拓，從產能外溢到全球化品牌路徑成熟， 全球化品牌發展有望成為中國傢電企業未來成長的重要路徑。海外市場區域差異性大：成熟市場規模大，新興市場成長空間足。海外市場發展的空間來 自於更為廣闊的市場。居民收入及人口基數不但決定瞭市場規模，也決定瞭企業擴大規模、 追求成長的發展路徑。單一市場有限容量，企業難以實現規模效應的最大化。因此，不得 不進行全球范圍內的佈局，實現更大的規模效應。 根據世界銀行數據，2021 年北美人口 3.7 億人、歐盟人口 4.5 億人，在全球人口占比並不 高，但為全球最重要的成熟傢電市場。在海外傢電企業的發展路徑來看，由於人口基數的 限制，較快面臨本地用戶需求飽和，企業不得不進行國際化擴張。因此，BSH-博世西門子、 惠而浦、大金等等傢電企業不得不從單一國傢市場向區域發展，進而進行更為廣泛的全球 化擴張。中國充足的消費人群基數具備內生發展的潛力，助力專業化的傢電生產企業更快的實現規 模經濟。根據中國電子信息產業發展研究院數據，2021 年我國傢電國內市場規模 8811 億 元，同比增長 5.7%。而隨著中國傢電市場持續向縱深推進，讓眾多中國企業成長為全球規 模化領先的傢電企業，但中國傢電企業的國際品牌影響力尚未完全跟上企業規模的成長， 海外傢電市場接近 4000 億美元，從全球傢電市場來看，亞太、西歐、北美需求占比高，未 來仍將是中國企業出海的重點區域。全球化區域差異明顯，中國自主品牌在歐美市場份額仍較低。相比於中國在全球較高的傢 電出口金額占比，中國傢電企業在全球的品牌份額仍有較大提升空間。重點海外市場傢電 市場，大傢電公司份額較為集中，小傢電份額更為分散。其中，以海爾為例，較早開始海 外自主品牌佈局，采取三位一體的海外策略，2021 年西歐及美國大傢電銷售量份額分別達 7.6%/25.4%；但眾多傢電企業仍以代工模式為國外企業貼牌生產，自主品牌份額仍較低， 在品牌建設上，中國傢電企業還有較長的路要走。重視亞洲市場的拉動作用。區域結構上，結合中國機電產品進出口商會 2021 年數據，中國 對亞洲其他國傢出口占整體出口的 34%，而對歐洲+北美洲合計傢電出口額占整體出口的 53%，回顧歷史增速，十三五期間（2016-2020 年），傢電出口年平均增速為 8.1%，但東 盟為 12.3%，歐洲為 10.6%，美國為 9.6%，表現好於整體傢電出口。 考慮到全球宏觀經濟滯脹及衰退影響下，歐洲經濟受挫明顯，而美國居民實際收入受到高 通脹影響，對比而言，隨著 RCEP 的簽訂，東亞、東盟和南亞國傢的傢電出口或進一步增 強，亞洲國傢仍為重要潛力市場。傢電出口競爭力突出，短期波動不改長期韌性長期來看，中國傢電出口具備全球競爭力，根據中國傢用電器協會數據，2021 年中國傢電 出口金額達到 1044 億美元，同比+24.7%，2010-2021 年出口金額復合增長率為+9.1%。雖然 2022 年以來，傢電出口增速回落。但更多是居傢需求催化下的高基數效應，2020 年 下半年開始出口開啟瞭強勁增勢，同期基數較高；其次是限電限產、海運等供給端抑制； 再次，海外供應鏈部分修復；最後，海外針對大規模財政補貼政策逐步收緊。 短期來看，海關總署傢電出口數據也顯示需求波動加大（2022 年 8 月，傢用電器出口量同 比-19%，1-8 月累計同比-8.9%，出口金額（人民幣）同比-13%，1-8 月累計同比-8.3%）。 歐洲、北美面臨的需求弱化壓力大，傢電產品可選屬性較強，受經濟周期波動的影響或較 大，傢電出口數據整體表現有所弱化，同比環比表現均偏弱，需要關註滯漲及衰退風險蔓 延帶來的出口需求弱化風險。 另一方面，目前歐美市場 CPI 同比處於高位，出口海運價格從 9 月初以來高點回落，在此 背景下，我們認為全球傢電品牌商繼續重視中國傢電產業鏈的供給穩定性與成本優勢，出 口規模有較強韌性。能源價格帶動的整體物價高漲正在削弱海外消費者購買力，對於性價 比敏感客群而言，中國傢電產品的性價比更為凸顯，而海外居傢需求加速瞭海外線上購物 平臺消費的占比，海外消費者也逐步接受瞭線上消費的模式，中國傢電產品通過跨境電商、 海外線上銷售等模式或能加快海外品牌推廣。品牌出海：仍有長路，居傢需求打開品牌出海契機中國制造企業由產品出海逐步走向品牌出海。中國傢電制造業可以追溯到上世紀 80 年代， 中國傢電制造業處於起步階段，技術水平薄弱，尚無能力與國外品牌競爭，海爾、海信、 長虹、美的等傢電企業在此階段成立。90 年代，隨著市場日益開放，得益於低成本勞動力 和原材料供給，中國逐漸成為世界制造業龍頭，彼時制造企業大多以代工模式為國外品牌 生產產品，附加值較低，海爾、海信在此階段開始邁出國際化第一步。 2001 年中國加入 WTO 以來，外貿高速發展，為增強企業核心競爭力，實現更高的產品溢 價，中國企業開始提升產品研發和創新水平，走自主品牌出海道路。以強產品力為依托， 並在渠道、營銷等方面深耕，在此階段國產品牌影響力日益提升。2010 年以來，新興傢電 品牌如小米等開始進入傢電市場，跨境電商的發展為眾多傢電品牌出海提供瞭機遇。 一方面，中國企業正在將產能向外溢出；另一方面，中國本土出口份額仍在提升，我們認 為這意味著中國企業的能力不僅僅限於成本優勢，而是在於研發、供應鏈、制造的整體優 勢，且通過海外區域建廠實現產業能力外溢，提升區域競爭力，未來有望向中國品牌海外 發力演進。整體來看，目前中國傢電企業產能外溢快於品牌外溢。核心在於海外市場難以切入，歐美 企業日韓在上世紀 80-90 年已經在亞洲市場有強大的影響力，也在發展初期階段，取得瞭 消費者對於品牌和產品可靠性、性價比的認可，更早占據瞭目標市場消費者的品牌認知與 渠道認知，相對穩態的市場環境讓中國企業繼續切入這些市場時面臨更大的挑戰。 而海外居傢需求的波動誠然讓需求變得更難預測，但也讓市場結構有瞭更大的變化。中國 企業供應鏈穩定凸顯，且傢電制造業通過多年迭代與積累，產品可靠性並不輸於海外對手， 雖然海外本土渠道仍較難切入，但海外電商平臺、跨境電商等方式讓更多消費者能夠觸達 中國傢電產品，弱化瞭品牌及渠道要求，因此我們認為疫情後是中國傢電企業海外大跨步 發展的契機。 居傢需求催化全球傢電線上渠道。線下消費雖仍占據全球傢電消費主導地位，但居傢需求 催化線上渠道，渠道變化帶來新增長契機。從當前全球傢電終端零售渠道來看，渠道多元 化趨勢持續，線上電商渠道的快速發展，也使得海外傢電銷售更趨多元。我們認為電商能 夠得到長足增長的原因主要在於：（1）居傢需求從 2020 年以來快速成長，加速瞭線上購物 的消費者認知；（2）線上線下渠道融合及線上配套設施的加速成長；（3）較高頻小傢電線 上消費帶動較低頻大傢電線上消費；（4）價格更為親民；（5）可供選擇的品類齊全。海外市場切入不易，歷史來看並購加快市場滲透回顧海外傢電龍頭變革，在本土市場趨於飽和、行業逐步進入成熟周期的過程中，海外龍 頭企業無不加大中長期全球戰略佈局，拓展海外市場，發掘海外增長空間。利用本國貨幣 優勢，多種方式積極佈局海外市場，提升海外本土化制造、銷售能力，最終形成更為均衡 的區域收入結構，並通過全球化生產實現整體經營效率的提升。 中國企業海外建廠與收購雙管齊下，加快全球產業佈局。我們看到國內傢電企業海外佈局 節奏也在加快，以海爾、美的、海信為首的中國傢電企業，2016 年後陸續加快瞭國際化步 伐，如海爾，截止 2021 年底在全球已擁有 30 個工業園，122 個制造中心，在美國、波蘭、 俄羅斯、印度、菲律賓、伊朗、巴基斯坦等地建有生產基地。 通過在海外建廠，產品更加貼近市場，減少瞭出口費用及物流時間，提高產品成本競爭力， 降低供應鏈成本並且縮短資金周轉周期。同時，中國傢電企業還通過並購海外優質資源， 獲取海外品牌在技術、渠道及生產等方面的積累，快速切入當地市場，借助海外成熟品牌 的影響力帶動公司品牌形象及全球影響力的提升。 傢電企業過去幾年通過海外並購，將國內企業在產品制造上的突出能力與海外企業在品牌 上的強競爭力有機結合，推動國內企業的高端化轉型，同時推動品牌的國際化。並購方式切入難度在加大，未來歐美市場品牌之路還需長期努力。我們認為，一方面，海 外並購有助於實現國內企業品牌層次的多元化，將海外品牌引入中國，補充國內傢電企業 在高端品牌的不足；另一方面，海外並購有助於快速公司進入弱勢領域，並直接在短期內 突破海外渠道、品牌資源能力瓶頸，迅速實現全球化發展的戰略目標。 1）以海外成熟品牌帶動公司品牌形象上升。 2）提升全球影響力。獲取海外品牌在技術、渠道及生產制造等方面在全球渠道的積累，實 現中國傢電企業在全球影響力與綜合競爭實力的提升。 3）獲取專利技術，帶動研發升級。通過獲取海外成熟傢電技術專利，有效延展傢電企業在 海外的專利佈局。 4）協同綜合效率提升。以采購共享為基礎，技術共享為輔助，制造共享提升產品品質，渠 道共享帶動產品的相互滲透，達到綜合效率的更大提升。但我們也應該認識到，成熟市場優質資產越發稀缺，未來切入還需長期努力。歐美市場成 熟度高，各國消費者分散，且對本地品牌有較大的偏好。一方面，收購西歐本土品牌是切 入西歐各國市場的捷徑，海外傢電龍頭全球化佈局較早，歐美企業最早采取並購方式進入 細分市場，國內企業中，海爾也通過收購 Candy 實現西歐份額的大幅提升。另一方面，也 如韓系傢電企業，采取見效更慢的本土化運營方式，依托建立海外研發中心、消費者調查 研究所瞭解消費者動向，並不斷發力品牌營銷和產品技術升級，逐步提升市場份額。 整體來看，目前海外傢電優質標的較為稀缺，通過並購繼續切入市場難度在加大，而采取 本土化運營還需長期的努力經營。未來的傢電產業鏈重構，價值鏈重視度提升海外宏觀經濟所面臨的深層次經濟問題逐步通過弱供給、高通脹及低增長暴露出來，全球 越來越多的國傢主動或被動加速產業鏈、供應鏈重塑，全球化面臨更大挑戰，不斷有發達 國傢和新興經濟體開始制定本國新的產業發展規劃，減少海外供應商的依賴，強化供應體 系的本土化，同時加強外資審查和本國產業保護，吸引本國制造業回歸。 1）中國傢電出海的的產業優勢： 在此背景下，我們認為傢電產業全球化的長期趨勢不會變，供應體系追求更低成本和銷售 體系追求更大市場的趨勢也不會變化，但海外重塑本國供應鏈的壓力下，中國企業或加速 構建海外本土化的制造及供應能力，依托中國在傢電產業價值鏈（人才、專利、核心零部 件、工業數字化等）上的優勢，以及線上平臺成長帶來的切入機遇，在傢電價值鏈中構建 更強的核心競爭力。2）未來傢電出海仍將面臨挑戰： 海外本土化也需要傢電企業更深度洞察海外商業環境、用戶需求、品牌構建、海外銷售及 服務體系構建，並切實融入到海外本土文化中，中國企業在這些方面仍任重道遠。ToB 行業-材料：水泥緊跟一帶一路佈局，光伏玻璃玻纖領跑全球水泥：進出口規模較小，“一帶一路”深入佈局水泥以內需為主，進出口量較小。據 Wind，2021 年我國水泥產量 23.6 億噸，同比-1.2%， 且 2020 年我國水泥熟料產量 15.8 億噸，同比+0.03%。2021 年，我國水泥及熟料出口量 為 220 萬噸，同期進口量為 2772 萬噸。我國水泥基本以自產自銷為主，相比於產量而言， 進出口量占表觀消費量均較小。我國水泥產量全球占比過半，國內水泥競爭格局穩固、集中度較高。據中國水泥網，2021 年全球水泥產量 43.1 億噸，中國水泥產量占到全球 55%，占比過半，是全球主要的生產及 消費區域。從國內市場格局看，2021 年 CR3、CR8 為 38%、54%，中建材集團市占率第 一，達到 20.2%。在產能限制下，全國水泥熟料產能基本在 18 億噸左右，水泥企業近 10 年來整體熟料產能變動不大，除頭部企業內部整合外，格局已較穩定。減量置換背景下，龍頭水泥企業出海逐步增多，以“一帶一路”國傢為主。據中國水泥網 統計，截止於 2021 年底，中國水泥企業在海外已經投產水泥熟料產能 4502.6 萬噸，同比 +4.3%；在建水泥熟料產能 2185.5 萬噸，合計 5902.4 萬噸。其中，截至 2021 年底，海螺 水泥、華新水泥、紅獅控股分別已投產 1094.3、743.7、620 萬噸，占比 24%、16%、14%。 截至 2021 年底，國內水泥企業海外在建熟料產能分佈看，頭部企業仍有較大增量，且主要 集中在“一帶一路”國傢。我們認為，水泥行業嚴禁新增產能且實行減量置換政策，除產線升 級和智能化改造以外，國內龍頭企業產能增長趨勢或外擴為主，且“一帶一路”國傢固定資產 投資或仍有較大增長空間，有望帶來水泥的較大需求。光伏玻璃：技術和規模領先全球，龍頭積極佈局東南亞市場2021 年國內光伏玻璃產量同比增長 41.5%，高於全球光伏新增裝機增速。根據卓創資訊和 我們的統計，截至 2021 年 12 月末，全球超白壓延玻璃在產產能日熔量 45910 噸，同比 +38.4%，若按 330 天滿產、80%成品率、全年無冷修技改產能估算，2021 年末全球超白 壓延玻璃在產產線年產能約 1212 萬噸，實際產量約 1061 萬噸，同比增長 41.5%。從同比 增速看，2015-2019 年全球光伏玻璃產量同比增速平均為 12%，低於全球光伏新增裝機增 速 25%，其中受“531 新政”影響，光伏玻璃 2018-2019 年產量同比僅個位數增長，加劇 瞭 2020 年的供求失衡。而 2021 年由於行業新增產能較多，加之光伏裝機需求承壓，光伏 玻璃產量增速再次高於新增光伏裝機增速。2022 年前八個月，我國光伏玻璃產量 966 萬噸， 同比+46.4%，維持高速增長。中國是全球最大的光伏玻璃生產地，十年時間完成國產替代。2006 年以前，由於光伏玻璃 行業市場需求量較少且進入壁壘較高，國內光伏玻璃產品尚未實現產業化，當時的光伏玻 璃市場基本由法國聖戈班、英國皮爾金頓（後被旭硝子收購）、日本旭硝子、日本板硝子四 傢外國公司壟斷，彼時國內光伏玻璃基本全部依賴進口。2006 年福萊特打破國際巨頭對國 內光伏玻璃技術和市場的壟斷，實現瞭光伏玻璃的國產化，是國內第一傢，全球第四傢光 伏玻璃產品通過瑞士 SPF 認證的企業。此後 10 年內，國內光伏玻璃公司通過持續研發技 術和新建產線，實現瞭從依賴進口到替代進口的轉變，國外企業紛紛退出光伏玻璃市場。截至 2022 年 8 月底，全球光伏玻璃在產產能達 69960t/d，同比+53.7%；其中國內產能 65310t/d，產能占比為 93.4%，當年新點火/復產/冷修產能分別為 20500/3050/650t/d；國外 產能 4650t/d，最近點火的產線為福萊特（601865 CH/6865 HK）於 2021 年 2 月點火的 1 條 1000t/d 產線。 超白壓延光伏玻璃呈現兩超多強的競爭格局。根據卓創資訊和我們的統計，截至 2022 年 8 月末，福萊特在國內擁有超白壓延光伏玻璃產能 15000t/d，信義光能產能為 14900t/d，分 別占全球產能的 23.0%、22.8%；CR2 合計為 45.8%，而 CR5 則合計為 61.5%，與 2010 年相比，CR2 提升 12.8pct，CR5 提升 3.3pct，且福萊特與信義持續占據前二位置，而 2010 年第三至第五名中僅南玻仍在前五，過去十年龍頭企業擴產明顯快於其他企業。若考慮信 義在馬來西亞、福萊特在越南的產能後，福萊特全球超白壓延光伏玻璃產能 17000t/d，信 義光能為 16800t/d，分別占全球產能的 24.3%、24.0%，CR2 進一步提升。參照我們統計， 信義和福萊特在 22-25 年規劃新增產能均超 25000t/d，有望進一步鞏固雙龍頭的格局。我 們認為未來幾年行業內雙龍頭地位或難以撼動，但第二梯隊企業的數量及占比或將有一定 提升，且隨著國內供給競爭愈發激烈，海外產線的佈局有可能會給未來的供給格局帶來一 定變數。國內廠傢擴產意願強烈，關註聽證會後能評實際通過情況。根據卓創資訊和我們的不完全 統計，截至 2022 年 9 月底，國內在建超白壓延玻璃產能 53680t/d，與當前在產產能接近。 雖然根據《水泥玻璃行業產能置換實施辦法》，新建光伏玻璃項目不受產能置換約束，但新 建項目須由省級工業和信息化主管部門委托全國性的行業組織或中介機構召開聽證會，論 證項目建設的必要性、技術先進性、能耗水平、環保水平等。2022 年 3 月 22 日，首批三 場光伏壓延玻璃項目聽證會於江蘇召開，此後浙江、寧夏、山東、江西等地也相繼舉辦相 關項目的聽證會。 根據規定，2020 年 1 月 3 日之後的項目擬建項目均要上聽證會，據中國建築與玻璃工業玻 璃協會統計，截至 2022 年 7 月份已召開聽證會的項目合計產能達 34.8 萬噸（其中部分已 投產）。雖然當前聽證會對新增產能的約束力有限，但我們認為由於新增產能存在能耗、土 地、環保、資金、技術等諸多壁壘，且隨著供求缺口收窄，價格和盈利回歸正常水平，最 終實際投產產能或未必如計劃的多。同時，8 月工信部發佈《關於推動能源電子產業發展的 指導意見》（征求意見稿），提出要引導太陽能、儲能技術及產品各環節均衡發展，避免產 能過剩、惡性競爭，我們認為有望促進光伏玻璃產能更加合理地擴張，供需格局有望優化。國內指標壓力下未來或有更多國內廠商選擇在海外建廠。目前國內光伏玻璃廠商僅福萊特 和信義光能在海外擁有生產線，其中福萊特在越南擁有 2 條 1000t/d 的生產線 在產，信義光能在馬來西亞有 1 條 900t/d 和 1 條 1000t/d 的生產線在產，並有 2 條 1000t/d 的生產線在建，計劃於 2023 年陸續投產。除瞭福萊特和信義光能，海外公司 Interfloat 和 Borosil 分別於德國和印度有 300t/d 和 450t/d 的光伏玻璃產能。 其他國內廠商中，2018 年金晶科技公告於馬來西亞設立全資子公司，擬投資建設 1 條 500t/d 薄膜光伏組件背板玻璃產線和 1 條 500t/d 的 TCO 前板玻璃產線。目前該項目的背板玻璃 產線已於 2022 年 1 月成功點火，TCO 前板玻璃產線正在為世界最大的薄膜光伏組件廠商 First Solar（FSLR US）送樣測試，有望於 2022 年底至 2023 年開始批量供應。同時，2021 年金晶科技在其三季報中表示，公司擬於馬來西亞新建 1 條 1000t/d 的光伏玻璃產線，該產 線有望於 2023 年投產。2022 年 3 月，旗濱集團公告擬投資 31.2 億元於馬來西亞建設 2 條 1200t/d 的光伏玻璃產線，項目建設周期為 16 個月，考慮前期準備等時間，則有望於 2023-2024 年投產，屆時國內廠商在海外的光伏玻璃產能有望達 9300t/d。隨著國內產能指 標趨於緊張且海外需求持續旺盛，未來或有更多國內廠商考慮在海外佈局光伏玻璃產線。海外建廠是國內光伏玻璃廠商應對反傾銷的措施之一。我國光伏玻璃企業的出口國傢主要 包括美國、歐盟、日本及東南亞等國傢和地區，近年來歐盟、美國、印度等地對中國光伏 玻璃企業采取瞭反傾銷政策，對國內光伏玻璃企業的出口造成瞭一定影響，具體情況為：1） 2015 年歐盟決定對中國光伏玻璃企業征收反傾銷稅和反補貼稅，並於 2020 年決定將該政 策繼續延長 5 年；2）2017 年印度宣佈將對中國出口至印度的光伏玻璃征收 52.85 美元/ 公噸~136.21 美元/公噸的反傾銷稅，有效期至 2022 年 8 月 17 日；3）2018-2019 年美國 先後頒佈瞭 4 份對華“301 調查”清單，其中光伏玻璃在“301 清單 3”內，自 2019 年 5 月 9 日起其被征收的附加關稅由 10%提高至 25%（此後美國會不時針對該清單發佈豁免通 知）。為應對反傾銷措施，福萊特在越南建立瞭生產基地，通過越南子公司向歐盟出口光伏 玻璃，在很大程度上消解瞭貿易摩擦帶來的不利影響。我們認為未來若其他國傢繼續采取 反傾銷措施，國內或有更多光伏玻璃廠商選擇在海外建廠作為應對，但我們也看到，自 2020 年起印度已開始對從馬來西亞進口的光伏玻璃征收為期 5 年的反補貼稅，因此海外建廠也 不能保證完全規避其他國傢的反傾銷政策。同時，由於光伏組件產能同樣大部分位於國內， 因此未來光伏玻璃企業的擴產規劃仍要取決於組件廠的佈局，短期來看海外建廠仍將是作 為國內產能的一個補充而非替代。海外低成本勞動力和稅收優惠是海外建廠的重要推動。隨著國內人工成本的持續提高，東 南亞等國傢的低成本勞動力優勢越發凸顯。同時，國內公司在海外註冊公司建廠還有望得 到一定優惠政策。據福萊特公告，其子公司福萊特(越南)有限公司獲當地批準自開始盈利第 一年起四年內免征企業所得稅，其後九年減免 50%征收企業所得稅；據金晶科技公告，其 在馬拉西亞註冊的公司獲得瞭當地政府審批的“5+5”年所得稅豁免優惠政策。目前信義光 能在馬來西亞的子公司所得稅率為 24%，但有權就其在合資格期內產生的合資格資本支出 獲得投資稅減免以抵免應課稅溢利。旗濱集團雖公告將於馬來西亞投資建設光伏玻璃產線 以及石英砂生產基地，但由於該項目投資主體為其境內子公司郴州旗濱光伏光電玻璃有限 公司，目前旗濱集團在馬來西亞的子公司並無稅收優惠政策。據卓創資訊，2019-2021 年我國光伏玻璃出口量穩定在 200 萬噸左右，增速不快的原因主 要是國內光伏裝機需求旺盛（增速高於全球整體增速），且由於“531 新政”後產能投放進度 較緩導致 2019-2021 年初國內光伏玻璃出現一定的供給缺口，因此光伏玻璃產量優先供給 國內組件廠商。從占比上看，隨著我國光伏玻璃產量的持續增長，光伏玻璃出口量在國內 總產量中的占比自 2016 年起持續下降，2022 年前 8 月出口量占比為 15.1%。從出口均價 上看，由於產品結構及匯率的不同，無法直接與國內價格進行換算對比，但兩者的變化趨 勢基本一致。而在進口量方面，由於 90%以上的光伏玻璃產能均位於國內，因此每年我國 光伏玻璃進口數量較少，最高的 2021 年也僅有 10.6 萬噸進口，其餘年份則在 2 萬噸左右。從公司收入層面看，1H2022 福萊特和信義光能境外收入分別為 14.1 億元和 20.2 億港元， 在其總收入中的占比相當，分別為 19.3%和 20.9%，但兩者境外業務的發展趨勢不盡相同。 2015-2018 年期間，福萊特的境外收入經歷瞭持續下降，由 13.3 億元降至 9.4 億元。2019 年起公司加大對北美及亞洲其他地區的業務開發（當年收入同比+252.8%/+58.4%），福萊 特境外收入開始回升，隨著在越南的兩條 1000t/d 產線於 2020 年和 2021 年陸續投產，福 萊特的境外收入於 2021 年增長至 23.3 億元，但從收入占比看，境外收入在福萊特總收入 中的占比持續下降，由 2015 年的 45.4%降至 1H2022 的 19.3%。與福萊特相比，信義光能 的境外業務收入體量原先較小，2016年僅為6.5億港元，是福萊特的一半左右。但2016-2021 年，信義光能境外收入由 6.5 億港元持續增長至 33.8 億港元，期間 CAGR+38.9%；境外收 入占比由 2016 年的 10.9%快速提升至 2018 年的 19.9%，主要系其馬來西亞兩條產線分別 於 2016 年和 2018 年投產，此後信義光能的境外收入占比保持在 20%左右。玻纖：規模優勢顯著，龍頭引領國際化佈局1990 年隨著國內首條無堿玻璃纖維池窯拉絲生產線投產，開啟瞭玻纖行業第一代技術革新。 我國玻纖行業在發展初期主要通過坩堝生產法進行生產，該法需經二次熔化，不僅造成瞭 能源的二次浪費，而且單機產量低，生產成本高，90 年我國玻纖行業首條全套技術裝備從 日本引進的無堿玻璃纖維池窯拉絲生產線在珠海建成投產，開啟瞭玻纖行業第一代技術革 新，與坩堝拉絲法相比，池窯拉絲法具有工序簡化，能耗降低、鉑銠合金占用量少，生產 綜合成本低及能滿足多品種需要等一系列優勢，帶來行業整體生產成本的顯著下降。 進入 21 世紀，隨著中國對大型池窯拉絲生產線的設計和建設技術的掌握，中國具備瞭池窯 拉絲生產全過程的裝備和耐火材料的配套供貨能力，新一輪的大型池窯建設高潮開啟。在 “十五”期間，我國玻纖產量的復合增速高達 37%，“十一五”期間復合增速達 22%，我 國玻纖產量增長主要來自無堿玻璃纖維池窯拉絲生產線的投產，期間巨石陸續建成 5 條近 60 萬噸的粗紗產能，引領全球玻纖工業，泰山玻纖，重慶國際產能亦快速擴張，截至 11 年底，我國玻纖產量占世界產量的比重達 57%，生產效率和產品的質量得到顯著提高，中 國玻纖龍頭的企業競爭力迅速提升。中國玻纖產量在全球產量中的占比持續提升。據中國玻璃纖維工業協會，2021 年我國玻璃 纖維紗產量達 624 萬噸（其中池窯紗/坩堝拉絲產量分別為 580/44 萬噸），同比+15.3%，增 速為近十年來最快，2012-2021 年期間 CAGR+9.0%。而據中國纖維復材網，2021 年全球 玻纖產量為 950 萬噸，其中中國玻纖產量在全球產量中占比約為 66%，相比 2012 年占比 提升 9.2pct，由此可以說明全球玻纖產能持續向中國轉移。海外需求修復出口持續高景氣，部分高端產品仍依賴進口。據中國玻璃纖維工業協會及海 關統計數據平臺，中國玻璃纖維及制品出口量在 2001-2008 年期間迅速由 11.2 萬噸增長 120.8 萬噸，期間 CAGR+40.4%，此後 7 年出口量基本穩定在 120 萬噸左右，年出口均價 在 1600 美元/噸左右。2016 年起我國玻璃纖維及制品出口量再次恢復較高速增長，雖然 2020 年出現較大幅度下滑，但 2021 年需求快速修復推動出口量同比+49.3%至 168.3 萬噸。 2022 年以來出口仍保持高景氣，雖然 8 月單月出口量和金額同比轉負，但整體來看前 8 月 出口量/出口均價分別同比+28.2%/+1.3%，海外高景氣一定程度上對沖瞭國內玻纖價格下滑。 進口方面，我國玻璃纖維及制品進口量的高峰出現在 2010 年（25.7 萬噸），此後隨著玻纖 產能逐漸向中國轉移，進口量整體呈下降趨勢。但從進口均價來看，我國玻璃纖維及制品 的進口均價呈持續上升趨勢且高於出口均價，2022 年前 8 月進口均價為 7320.9 美元/噸， 除去關稅等方面的影響，主要原因還是目前我國高端電子紗/佈等單位價值量較高的產品仍 依賴進口。生產線投資強度高，生產較為剛性，供給端已形成寡頭格局。玻纖行業資產屬性較重，據 中國玻纖工業協會，新建 1 萬噸產能投資強度通常約 1 億元（其中高端產品生產線單位投 資強度更高），且玻纖生產線開窯後，需要連續生產 8-10 年，中途難以降低負荷調節產量 （因非正常停窯產生顯著額外成本），因而玻纖供給較為剛性。據中國纖維復材網，2021 年中國巨石在國內與全球的產能占比分別為 36%和 24%，由此可推算出目前國內玻纖產能 約占全球產能的 2/3，與產量占比接近。 據國際復材（未上市）招股書，2020 年中國巨石、美國 OC、日本 NEG、泰山玻纖、重慶 國際、美國 JM、山東玻纖合計占全球玻纖總產能的 72%；而據中國纖維復材網，2021 年 五強玻纖企業產能合計便可占到全球玻纖總產能的 71%，行業集中度進一步提升。從國內 市場看，據卓創資訊，截至 2022 年 8 月末，中國巨石、泰山玻纖、重慶國際國內在產產能 分別為 220、99、91 萬噸，CR3 達 61%；山東玻纖、長海股份、邢臺金牛（未上市）在產 產能分別為 43、30、27 萬噸，CR6 達 75.9%。全球及中國國內，玻纖供給端寡頭壟斷格 局已基本形成。自建收購並行，玻纖海外產能持續擴張。2011 年中國巨石在埃及設立瞭全資子公司巨石埃 及，並啟動瞭第一條年產 8 萬噸的無堿玻璃纖維池窯拉絲生產線，是我國玻纖行業首個境 外自主獨資建設的無堿玻纖池窯拉絲生產線，該產線於 2013 年 11 月正式點火。此後，中 國巨石又相繼於 2016 年 6 月和 2017 年 9 月點火瞭一條年產 8 萬噸和一條年產 4 萬噸的產 線，公司在埃及的年產能達 20 萬噸。2019 年 5 月，中國巨石於美國建成投產瞭一條年產 9.6 萬噸的玻璃纖維池窯拉絲產線，標志著公司全球產能達 29.6 萬噸。2021 年中國巨石埃 及/美國子公司分別實現收入 15.7/9.7 億元，凈利潤 4.1/0.2 億元，其中美國子公司實現扭 虧為盈。2021 年中國巨石再次公告將投資 3.4 億美元建設一條年產 12 萬噸的玻璃纖維池 窯拉絲產線，同時擬投資 0.6 億美元對第一條 8 萬噸的產線進行冷修技改，將其年產能提 升至 12 萬噸。若上述項目順利完成，中國巨石在埃及的年產能將達到 36 萬噸。我國玻纖紗海外產能排名第二的是重慶國際，截至 2021 年底擁有 15 萬噸的海外年產能， 僅次於中國巨石，但與中國巨石的自主投資建設不同，重慶國際最早是通過收購來完成海 外產能的佈局。2011 年重慶國際從歐文斯科寧（OC）手中收購瞭巴西卡皮瓦裡玻璃纖維有 限公司，獲得其在巴西的生產基地，開始瞭其國際化的戰略，主要服務市場為南美洲，該 產線於 2012 年進行冷修改造後擁有 5 萬噸的年產能。2013 年 8 月，重慶國際通過其香港 的子公司收購瞭巴林王國阿巴桑玻璃纖維有限公司的 60%股權，將生產基地拓展至中東， 能夠更好地服務中東、印度和歐洲市場，目前公司在巴林擁有兩條產線，年產能達 10 萬噸。 據國際復材招股說明書，2021 年公司在巴西/巴林的子公司分別取得收入 5.4/6.9 億元，凈 利潤 1.6/1.5 億元。 除瞭中國巨石和重慶國際，2022 年 7 月威遠至誠復材在泰國成功點火投產瞭一條年產 5 萬 噸的玻纖池窯拉絲智能制造生產線，主要生產直接紗、氈紗等產品，將與其在泰國的年產 2.5 萬噸玻璃纖維短切氈生產線形成鏈條生產模式。此外，泰山玻纖於 2017 年與印度古吉 拉特邦簽署備忘錄，計劃投資建設一條年產 8 萬噸玻璃纖維生產線；泰山玻纖在馬來西亞 同樣有玻纖產線建設計劃，但目前兩個項目均無最新進展。產業鏈合作緊密，玻纖與制品聯動出海。我們前文提到，威遠至誠復材在泰國的玻璃纖維 紗產線將與其在泰國的短切氈產線形成鏈條生產，可以看到玻纖紗與制品的生產聯動是行 業的發展趨勢之一。據國際復材招股書，除瞭巴西和巴林的玻璃纖維紗生產基地，公司還 在美國和摩洛哥擁有風電多軸向織物的生產基地，能夠將公司的產品更好地輻射向海外客 戶。2014 年，恒石基業（未上市）埃及生產基地啟動建設，歷經多年的發展，目前已建成 瞭年產能 6 萬噸的玻纖織物產線，2020 年收入約為 2.9 億元。除此之外，恒石基業還在美 國南卡和土耳其泰基爾達各擁有一條年產能約 1 萬噸的玻纖織物產線。2018 年，熱塑及熱 固復合材料的領先生產企業華美新材（未上市）於埃及成立瞭華美埃及公司，目前已有 15 條 CFRT 單向帶、2 條特氟龍帶滾壓以及 2 條復合佈生產線。下遊玻纖織物及制品的就近 產能佈局能夠與中國巨石在埃及的產線形成良好的聯動，2020 年華美新材獲得中國巨石 “2020 年度國外最大熱塑復合材料客戶”授牌。與光伏玻璃類似，玻纖及其制品同樣受到部分國傢的反傾銷政策影響，其中美國自 2019 年 5 月 10 日起對從中國進口的玻璃纖維加征 25%的關稅，且 2022 年美國公佈的第一批關稅 豁免清單中並未包括玻纖；歐盟對玻璃纖維、玻璃纖維織物、玻璃纖維網格織物均征收反 傾銷稅，但稅率略低於光伏玻璃（最高可達 75.40%）；除此之外，土耳其也對從中國進口 的玻璃纖維征收反傾銷稅，稅率為 24.50%-35.75%。但與光伏玻璃不同的是，目前我國玻 纖在海外的基地同樣受到部分反傾銷和反補貼的影響，如歐盟對從埃及（中國巨石）進口 的玻纖紗征收 20%的反傾銷稅和 13.1%的反補貼稅，歐盟和印度也曾對從巴林（重慶國際） 進口的玻纖紗進行過反傾銷和反補貼調查（已撤案）。海外需求高景氣帶動玻纖公司境外收入大幅增長。2013 年起中國巨石的境外收入（不包括 其他業務）持續增長，收入增速變化與全國玻纖及制品的出口金額增速變化基本一致，主 要得益於公司產能擴張以及海外生產基地的陸續投產。1H2022 中國巨石境外收入 45.9 億 元，同比+67.2%，驗證瞭玻纖行業的出口高景氣。2021 年重慶國際的境外收入為 29.7 億 元，同比+39.1%，整體收入體量約為中國巨石的一半左右。根據我們上文提到的中國巨石 及重慶國際境外子公司的情況，2021 年中國巨石/重慶國際的境外主要子公司收入分別為 25.4/12.3 億元，分別占兩者境外收入的 41.0%/41.7%。外銷方式多樣化，國際航線運力緊張導致運輸費用率持續上漲。據國際復材招股說明書， 其產品存在 FOB、CIF、CFR 等多種外銷模式，不同模式之間的區別主要在收入確認方式、 合同價格、運費及保險費承擔主體等方面。2019-2021 年，重慶國際外銷和內銷的運輸費 用率分別為 4.4%/7.3%/10.1%和 6.9%/6.1%/4.3%，外銷運輸費用率持續上漲，主要系國際 航線運力緊張，出口海運價格持續上漲。ToB 行業-工程機械：從追趕到超越，有望構築全球競爭力中國工程機械產業的發展可以分為三個階段：1）2009-2015 年我國工程機械產業完成瞭核 心零部件的國產替代，解決瞭發展的主要掣肘（核心零部件的供應瓶頸）；2）2016-2021 年憑借我國的完善的工業供應鏈及率先佈局智慧工廠帶來的成本優勢，本土工程機械市場 實現瞭高度國產替代，本土工程機械產品已具備出口全球的競爭力；3）中國工程機械企業 海外擴張的下一步方向及最大著力點是實現產銷一體化及穩固的經銷商體系。第一階段：核心零部件國產替代解決關鍵發展掣肘2009-2015 年以恒立液壓為代表的國產零部件企業逐步實現國產替代。據 CCMA，發動機、 液壓系統等核心零部件占整體營業成本的約 45%。因此在核心零部件真正實現國產化之前， 海外零部件供應存在價格高昂及供應不穩定的問題。液壓油缸是挖掘機械中最核心的零部 件之一。據恒立液壓招股說明書，在外資品牌在華建廠的背景下，2010 年還有約 30%的挖 機專用油缸從海外進口。以恒立液壓為代表的國產零部件供應商通過技術創新突破，逐步 實現瞭核心零部件國產替代，為工程機械行業的快速發展保駕護航。核心零部件國產化有效降低主機廠的制造成本，降低國產挖機售價，提升產品競爭力。恒 立液壓 2021 年國內挖機油缸市占率為 62.38%，相比 2018 年的 50.82%提升瞭 11.56 pct。 據鐵甲二手機網，2022 年 8 月二手挖機銷售均價僅為 2018 年 1 月的 49.3%，二手挖機價 格趨勢也代表瞭新機價格趨勢。受益於核心零部件國產化，以三一重工為代表的國產工程機械企業實現瞭成本的優化、營 收的快速增長以及盈利能力的穩中有升。液壓油缸的國產化有效彌補瞭零部件供給瓶頸， 提升瞭國內工程機械主機廠的制造規模。與此同時，有效降低瞭主機廠采購成本。以三一 重工為例，挖機業務毛利率水平在零部件國產化期間由 2011 年的 27.1%提升至 2017 年 40.6%，但同時挖機銷售均價由 50.8 萬元/臺下降至 43.9 萬元/臺。售價的下降有望激發市 場需求的擴容，同時受益於中國基建及地產的蓬勃發展，三一重工挖機業務營收由 2011 年 的 104 億元提升至 2021 年的 418 億元。核心零部件國產替代有效增強本土企業市場競爭力，國產挖機市場份額實現快速躍升。隨 著國產工程機械產業鏈技術能力的不斷突破，國產工程機械的市場競爭力持續提升。 2008-1H2021，國產挖機市占率由 8.1%快速提升至 70.8%，其中三一市場份額由 2008 年 的 4%提升至 1H21 的 26.3%。第二階段：穩定全面的供應鏈體系及智能制造工廠構築成本優勢2020 年以來歐美等發達國傢 PPI 指數一路上行。受經營環境及地緣政治影響，全球供應鏈 效率降低，原材料及燃料價格一路上行，人工效率降低等因素導致歐美等發達國傢 PPI 指 數一路上行。2012 年 1 月為基期，截止 2022 年 5 月，美國/英國/德國/歐盟 27 國的 PPI 指數分別為 134/131/144/146，中國 PPI 指數僅為 109，體現出較強的成本端優勢。國內部分具備較強自產能力的基礎原材料價格及燃料價格漲幅遠低於歐美。以動力煤及螺 紋鋼價為例，2022 年 10 月 7 日國內動力煤價格為 126.08 美元/噸，而紐卡斯爾動力煤價 為 399.40 美元/噸，為國內價格的約 3 倍。2022 年 4 月歐盟和美國的螺紋鋼價格就已分別 達到 1420 和 1280 美元/噸，相比國內同期 765 美元/噸的價格高出將近 1 倍。工程機械中 鋼鐵直接間接占生產成本約 20%，鋼價的優勢有望帶來明顯的成本優勢。中國工程機械制造率先佈局智能化智慧工廠，有效提升生產效率，降低人力依賴。三一重 工的燈塔工廠廣泛采用視覺識別、工藝仿真、重載機器人等前沿的工業技術和數字技術， 產能提升 70%、制造周期縮短 50%，工藝整體自動化率大幅提升。公司以燈塔工廠建設為 核心，以數據采集與應用、工業軟件建設與應用、流程四化為抓手，實現管控精細化，決 策數據化，應用場景化。2022 年上半年，推進 28 傢燈塔工廠建設，累計已實現 18 傢燈塔 工廠建成達產，人工成本大幅下降。中聯重科也致力於加速生產制造的智能化升級換代， 智能園區、智能工廠、智能產線建設相繼落地。國傢智能制造試點的“挖掘機械智能制造 示范工廠”實現全線投產，包括 4 條無人化“黑燈”產線；混凝土泵送機械、工程起重機 械、基礎施工機械、農業機械、工程車橋、中高端液壓油缸等主機及零部件智能制造工廠 產線建設正有序推進。已投產的塔機、攪拌車、關鍵元器件（液壓閥）等智能工廠產能持 續釋放，智能制造產業集群基本成型。成本優勢顯著，中國工程機械企業出口額快速提升。本土龍頭公司的全球競爭力持續增強， 海外營收占比在 2021 年大幅提升。得益於中國穩定的供應鏈、海外市場景氣以及本土企業 持續提升的全球競爭力，三一、徐工、中聯、柳工等本土主要工程機械企業的海外營收占 比在 2021 年均大幅提升，其中三一 2021 年的海外營收占比已達到 23.41%。第三階段：產銷一體化及穩固的經銷商體系是擴張的核心著力點我們認為，中國工程機械企業海外擴張的下一步方向是實現產銷一體化及穩固的經銷商體 系：1）生產供應體系覆蓋全球。根據小松官網資料，截止 2021 年小松的 76 傢工廠覆蓋 全球多個地區，其中 9 大母廠生產開發一體化，創新能力強且效率很高；22 個子母工廠體 系完成全球產品的整機裝配，而剩下的 27 廠完成原材料和零部件的供應，整體上形成一個 強有力且無國界的生產供應體系。這來源於小松半個世紀以來的海外拓展，根基穩固，行 業新興競爭對手短期無法趕超。2）銷售服務網絡根基穩固。以卡特彼勒為例，其采用獨傢 代理商制度，代理商網絡覆蓋全球，歷史根基尤為堅固。卡特彼勒的代理商通常具備雄厚 的實力和相當的忠誠度，與卡特比勒的合作時間最長超過 85 年。因此，具備這兩個特點的 小松和卡特彼勒在 2015-2022H1 之間全球市占率規模基本保持穩定。國內工程機械企業全球化的生產供應體系已雛形初具，正著力完善經銷商及服務體系。以 三一重工為例，公司於 2006-2012 年間基本完成全球化的生產體系，並於 2022 年佈局完 成全球化研發體系，並貫徹“以我為主、本土經營、服務先行”的經營策略。截止 2021 年 底除普茨邁斯特海外渠道外，公司建立瞭覆蓋 30 多傢海外子公司及合資公司、140 多個自 有渠道網點、300 多傢優秀代理商合作夥伴的海外市場渠道體系。推動工作人員本地化及本 土經營，目前美歐印等海外事業部本地化率超過 90%。公司著力大幅增加服務人員、服務 車輛、服務網點等資源，完善海外各區域配件中心，提升海外配件供應能力，有望打造服 務第一品牌。我們認為，中國工程機械龍頭已經具備全球拓展的實力。隨著產業鏈配套能力的提升，產 品線的不斷豐富和制造能力的提升，中國工程機械龍頭企業已經成為具備全球競爭力的玩 傢。未來中國工程機械廠商需要進一步完善產品線，加大全球的銷售和服務佈局，我們對 中國工程機械行業的全球競爭力充滿信心。（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）精選報告來源：【未來智庫】。